La phrase de Paul Atkins n'était pas seulement un titre attrayant : c'était un signal d'ordre du jour. Le président de la SEC a déclaré en décembre qu'il s'attend à ce que les marchés financiers américains évoluent vers marchés en chaîne « dans quelques années. » Dans un monde où tout mot du régulateur fait bouger les attentes, sa déclaration oscille entre prophétie et feuille de route, d'autant plus qu'Atkins promeut le « Projet Crypto », une initiative formelle visant à permettre une infrastructure tokenisée dans le cadre réglementaire traditionnel.
Mais le vrai problème est à la fois sémantique et technique : que signifie « on-chain » lorsque l’on parle d’un système qui comprend des dizaines de milliards de dollars en actions, dettes souveraines et opérations de pension ? Quelle partie peut bouger en premier… et laquelle est de la fumée ?
La réponse, loin d’être binaire, est une échelle de complexité.
« En chaîne » n'est pas une chose unique : c'est une architecture en couches
L’idée populaire du « tout sur blockchain » imagine généralement des marchés ouverts de type DeFi, avec une liquidité sans autorisation et une composabilité automatique. Mais ce que décrit Atkins semble indiquer autre chose : une approche institutionnelle dans laquelle la blockchain fonctionne comme une couche opérationnelle, et non comme une révolution anarchique.
En pratique, parler de marchés en chaîne implique une pile à quatre niveaux :
1) La tokenisation comme représentation
C’est l’étape la plus simple : un token « représente » un actif, mais le système sous-jacent reste intact. Ce serait comme numériser des certificats sans toucher aux infrastructures critiques.
2) Enregistrement de la propriété et transfert
Quelque chose d’important bouge ici : « qui a quoi » est enregistré ou transféré via la blockchain, mais la compensation et le règlement vivent toujours dans le système traditionnel. Ce niveau est le premier endroit où l’efficacité peut réellement apparaître sans réécrire l’ensemble du marché.
3) Règlement en chaîne avec jambe de trésorerie en chaîne
C’est le grand pas en avant : livraison contre paiement (DvP) utilisant des pièces stables, des dépôts tokenisés ou de l’argent de gros. L'attrait est énorme (T+0, moins de risque de contrepartie), mais il touche au cœur de la compensation : le netting.
4) Cycle de vie entièrement automatisé
La fin « idéale » : opérations sur titres, vote, divulgations, garanties, marges… le tout exécuté avec des contrats intelligents. C'est la destination, mais aussi la plus difficile, car elle dépend de la légalité, des impôts, des règles de transfert et de la gouvernance d'entreprise.
Avec cette carte, le point clé est le suivant : « en chaîne dans deux ans » semble beaucoup plus plausible au niveau 2 et partiellement au niveau 3pas au niveau 4.
La taille du prix explique pourquoi c'est important
Si c'était petit, ce serait une expérience. Mais c'est géant.
Même si l’adoption initiale était minime, un petit pourcentage d’un marché monstrueux reste monstrueux. Et c’est ce qui rend le concept de marchés en chaîne pertinent : même une migration partielle peut générer un changement d’infrastructure comparable à l’arrivée du commerce électronique.
La partie la plus intéressante n’est pas forcément les actions. Ce sont des marchés où les difficultés opérationnelles et le besoin de garanties sont permanents.
Le « premier terrain fertile » : les liquidités et les actifs monétaires tokenisés
S’il y a une chose qui progresse déjà, c’est la tokenisation d’instruments qui se comportent comme des espèces : bons du Trésor tokenisés, fonds du marché monétaire tokenisés et produits de garantie à courte durée.
Cela a du sens :
Ils sont simples à structurer,
le risque de gouvernance est moindre,
Ils fonctionnent bien comme garantie,
et ils s'adaptent au monde institutionnel sans nécessiter de changements radicaux.
De plus, le marché dispose déjà d’un « pont » : les stablecoins, qui fonctionnent comme de l’argent numérique dans l’écosystème. Avant que les actions ne soient mises en chaîne, le dollar est déjà arrivé.
Repo : l'éléphant invisible où la tokenisation prend tout son sens
Lorsqu’on parle de « mouvement blockchain », beaucoup pensent au trading d’actions. Mais le domaine le plus intéressant pour une adoption anticipée en est un autre : le repo.
Le repo n’a rien de glamour, mais c’est la machine à liquidité des marchés. Si la tokenisation améliore la mobilité des garanties, réduit les frictions et rend le risque plus transparent, alors l’argument en chaîne devient pratique.
Et c'est là le point : la tokenisation ne gagne pas parce que c'est cool, elle gagne parce que réduit les risques et les coûts.
Sur les marchés de type repo, où les garanties bougent constamment et où la liquidation est essentielle, le profit pourrait être immédiat, même dans les modèles autorisés.
DTCC et « institutionnel en chaîne » : la voie de la moindre friction
Le type de modèle présenté n'est pas une DeFi ouverte, mais plutôt un système de type « autorisé sur les rails publics » : des blockchains publiques avec des transferts limités aux portefeuilles enregistrés et aux participants autorisés.
Cela ressemble plus à une modernisation du système qu’à un éclatement. Mais cela compte quand même beaucoup :
permet de se déplacer 24h/24 et 7j/7,
permet la programmabilité dans les transferts,
améliore la traçabilité et le reporting,
et réduit les processus manuels.
Il s'agit d'un système « en chaîne » au sens opérationnel, même si ce n'est pas « n'importe qui peut faire du market making ».
Pourquoi n’est-il pas si facile d’aller à T+0 ?
Parce que le clearing existe pour une raison : filets.
Aujourd’hui, les systèmes de compensation regroupent des millions de transactions en un passif net beaucoup plus réduit. Cela réduit l’argent qui doit être déplacé et les besoins de liquidité intrajournaliers.
Au lieu de cela, un modèle de règlement brut en temps réel peut augmenter :
demande de liquidités immédiate,
marge requise,
et la pression sur les lignes de crédit.
C'est pourquoi le règlement complet en chaîne n'est pas une simple mise à jour logicielle. Il s'agit d'une reconfiguration de l'équilibre financier du marché.
Ce qui va probablement se passer : une véritable adoption, mais « moins grande que le battage médiatique »
La conclusion est assez sobre : ce qui s’annonce n’est pas « Wall Street sur Ethereum », mais une période de modernisation où la blockchain est utilisée comme couche d’efficacité sur les marchés réglementés.
Cela peut signifier :
plus d'actifs représentés sur la chaîne,
transferts tokenisés avec restrictions,
Pilotes DvP en milieu fermé,
et une forte croissance des instruments de type cash tokenisés.
Est-ce moins épique que le rêve DeFi ? Ouais.
C'est énorme quand même ? Aussi.
Parce que si les marchés en chaîne décollaient à des niveaux intermédiaires, le résultat pourrait être une nouvelle infrastructure financière – plus programmable, plus transparente et plus rapide – sans briser l’architecture juridique du jour au lendemain.
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