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Le ministre japonais des Finances, Satsuki Katayama, combat depuis des semaines sur un terrain où l'artillerie lourde semble avoir perdu de son effet.
Tokyo a déployé plus de 11 700 milliards de yens – soit environ 72,8 milliards de dollars – de ses réserves de devises entre avril et mai. La Banque du Japon a relevé son taux directeur à son plus haut niveau depuis plus de trois décennies. Le yen reste pourtant ancré autour de 160 pour un dollar.
Pansements sur une blessure par balle
Masahiko Loo, stratège senior en titres à revenu fixe chez State Street Investment Management, résume le dilemme avec une image sombre : la hausse n'était guère plus qu'un « pansement sur une blessure par balle ».
Le marché a intégré le mouvement et c’est pourquoi son effet sur le prix a été marginal. L’intervention sur les changes a souffert d’un problème différent : les autorités japonaises ont annoncé à plusieurs reprises au cours du mois de juin leur volonté d’agir contre une volatilité excessive, et cet avertissement a fini par éroder le facteur de surprise dont toute opération de marché a besoin pour fonctionner.
Le 30 avril, le yen est passé de 160,39 à 156,60 contre dollar en quelques heures, une forte hausse que le marché a immédiatement interprétée comme une incursion directe de Tokyo.
La devise a touché 155 le lendemain avant de reprendre sa trajectoire baissière. Une seconde intervention lors de la Golden Week, avec un franchissement oscillant autour des 158, n'a pas empêché le cours de refluer vers les 160.
Le carry trade que personne ne veut désactiver
Tandis que la BoJ resserre ses taux, le rendement des bons du Trésor américain à dix ans reste à 4,451 % et celui des obligations comparables japonaises à 2,64 %.
Cet écart de près de 180 points de base est suffisant pour maintenir en vie le carry trade, la stratégie classique qui consiste à emprunter dans une devise bon marché – le yen – pour investir dans des actifs à plus haut rendement à l’étranger.
Naka Matsuzawa, stratège en chef chez Nomura, affirme dans une note adressée à ses clients que ce différentiel est la raison structurelle pour laquelle la hausse des taux ne parvient pas à inverser la fuite des capitaux.
Les données quantitatives le confirment : les positions spéculatives vendeuses sur le yen ont une nouvelle fois dépassé les niveaux d'avant les interventions de la Golden Week, signe que le marché considère que l'espace pour une nouvelle baisse est encore ouvert.
La politique qui pèse sur le conseil d’administration de la BoJ
La politique s’ajoute aux mathématiques du carry. L'administration du Premier ministre Sanae Takaichi a déclaré une position inflationniste et préfère une politique monétaire accommodante pour soutenir la croissance, un signe qui obscurcit l'horizon des investissements étrangers vers le Japon.
En février, Takaichi a nommé deux universitaires aux profils étendus au conseil d’administration de la BOJ. Toichiro Asada est déjà au pouvoir et a été le seul à voter dissident lors de la hausse de mardi dernier. Ayano Sato prendra la relève fin juin en remplacement de Junko Nakagawa.
La pression politique pousse dans la direction opposée au resserrement monétaire, et ce bruit réduit l’attrait de tout flux entrant.
L'horizon qui pourrait changer le tableau
À court terme, les chances d'une nouvelle intervention restent élevées, selon Hirofumi Suzuki, responsable de la recherche chez Sumitomo Mitsui Banking Corporation.
Le véritable soulagement du yen pourrait toutefois venir d’autres manières. La normalisation des échanges commerciaux dans le détroit d'Ormuz après l'accord entre les États-Unis et l'Iran réduirait la facture énergétique du Japon, facteur structurel de pression sur la monnaie étant donné que le pays a besoin d'acheter des dollars pour importer du pétrole brut.
Loo ajoute un deuxième vecteur : les investissements liés à l'intelligence artificielle, l'intérêt étranger pour les actions japonaises et le rallye du Nikkei pourraient attirer des flux capables de soutenir le yen sans qu'il soit nécessaire de continuer à dépenser ses réserves.
La question sous-jacente est de savoir si ces flux arriveront avant que Tokyo n’épuise ses munitions.
-M. marché
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