Après ce qui semble être une éternité en préparation, les nouvelles règles de réglementation des actifs cryptographiques proposées par la SEC pourraient enfin faciliter la vente de jetons publics aux États-Unis.
La proposition permettrait aux émetteurs éligibles de lever jusqu'à 75 millions de dollars sur toute période de 12 mois, et permettrait potentiellement aux projets de revenir aux investisseurs pour lever plus de fonds année après année à mesure qu'ils développent leurs réseaux.
Cela pourrait créer un nouveau modèle par étapes pour la collecte de fonds symboliques et potentiellement rendre les allocations précoces plus attractives pour les investisseurs pariant sur des valorisations plus élevées plus tard.
Mais avant de mettre le champagne sur la glace, il est peu probable que cela ramène la folie des offres initiales de pièces de monnaie en roue libre de 2017, selon Lee Reiners, professeur à l'Université Duke et expert en réglementation financière. Il raconte à Magazine :
« Mon point de vue initial est que l'exemption de 75 millions de dollars pourrait rendre les offres publiques de jetons plus réalisables, mais il est peu probable qu'elle produise un retour au boom des ICO. »
Les projets pourraient-ils récolter 75 millions de dollars chaque année ?
La proposition de la Securities and Exchange Commission, dévoilée le 18 août, crée deux exemptions pour certains contrats d'investissement impliquant des actifs cryptographiques.
La SEC propose une nouvelle réglementation sur les actifs cryptographiques. Source : SEC
La première est une exemption unique pour les startups pour des offres allant jusqu'à 5 millions de dollars sur quatre ans, et la seconde est une exemption de collecte de fonds plus importante permettant jusqu'à 75 millions de dollars sur chaque période de 12 mois.
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Ce dernier s’inspire en partie du règlement A et s’accompagne d’exigences de divulgation et de déclaration continue.
La nature continue de la limite de 75 millions de dollars signifie-t-elle qu'un projet pourrait simplement collecter 75 millions de dollars, construire pendant un an, puis revenir pour 75 millions de dollars supplémentaires ?
La réponse semble être oui.
Drew Hinkes, associé chez Winston & Strawn, a déclaré à Magazine que la limite de 12 mois permettrait des « augmentations en série » de 75 millions de dollars tous les 12 mois, « à condition qu'il s'agisse réellement d'offres distinctes ».
Alors, quel est le problème ?
Lilya Tessler, associée et dirigeante du groupe Global FinTech et Blockchain de Sidley, affirme que même si « rien n'empêche un émetteur de se prévaloir de l'exemption plus d'une fois », chaque augmentation « n'est pas automatique ».
Les augmentations ultérieures nécessiteraient le dépôt d'une nouvelle déclaration d'offre et un examen par le personnel de la SEC, et les émetteurs devraient continuer à déposer des rapports annuels et semestriels. Ils devraient également « divulguer ce que l’émetteur a levé au titre de la dispense au cours des 12 mois précédents afin que le plafond puisse être vérifié », explique Tessler.
Néanmoins, les règles proposées offrent une amélioration substantielle par rapport au statu quo. Un projet cherchant 225 millions de dollars au total, par exemple, pourrait potentiellement lever des fonds par tranches et revenir aux investisseurs plus tard avec un réseau plus développé – et une valorisation plus élevée.
Une casquette pourrait-elle créer un FOMO de style ICO ?
Cela soulève une autre question évidente. Le plafond de 75 millions de dollars pourrait-il rendre les allocations de jetons précoces plus recherchées, déclenchant une frénésie de FOMO induite par l'enrichissement rapide au premier tour ?
Peut-être. Reiners dit que c'est un résultat potentiel :
« Si les investisseurs s'attendent à ce qu'un émetteur performant réalise des offres ultérieures à une valorisation plus élevée, une allocation initiale peut devenir plus attractive précisément parce qu'elle est limitée. »
Cependant, cela n’est pas différent du nombre de ventes de jetons et d’actions actuellement structurées. SpaceX a vendu moins de 5 % de son capital total lors de la récente introduction en bourse. « La rareté des ventes symboliques et des offres de titres exonérés de titres traditionnels est bien antérieure à cette proposition – les émetteurs ont toujours été en mesure de limiter la taille des tours et peuvent continuer à le faire », explique Tessler.
Les investisseurs non accrédités ne pourront pas non plus se lancer dans une seule vente de jetons comme ils l'ont fait dans le passé. Tessler affirme que la proposition de la SEC les limite à acheter « 10 % du plus élevé de leurs revenus ou de leur valeur nette », quel que soit le cycle auquel ils participent.
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Pourquoi ce ne sera probablement pas une nouvelle fois 2017
Il existe d’autres raisons de ne pas s’attendre à ce que 2017 revienne – notamment parce qu’une génération d’investisseurs en cryptographie a été brûlée par les promesses extravagantes et les terribles tokenomics des précédentes ICO. Jusqu'à 90 % des projets financés via les ICO entre 2017 et 2019 ont fini par échouer. Reiners souligne que les marchés de collecte de fonds sont « façonnés par l’appétit des investisseurs, l’économie des jetons, la liquidité, la conservation et les dommages à la réputation laissés par le dernier cycle d’ICO ».
La SEC estime qu'environ 130 offres utiliseraient les deux nouvelles exemptions chaque année, et qu'environ 475 émetteurs utiliseraient potentiellement la sphère de sécurité plus large des contrats d'investissement. Il s’agit moins d’un tsunami que d’un filet d’eau constant.
La SEC a proposé une réglementation tant attendue pour l'émission de jetons primaires. Source : Galaxie.
Mais la proposition de la SEC reste très positive pour les émetteurs de jetons qui tentent de naviguer dans un champ de mines juridique autour des lois sur les valeurs mobilières aux États-Unis – le genre de Tezos et Telegram se seraient arraché le bras droit après leurs batailles de plusieurs millions de dollars sur le droit des valeurs mobilières aux États-Unis.
Plutôt que d’obliger les émetteurs à auto-évaluer si leurs offres s’inscrivent dans les cadres juridiques existants en matière de valeurs mobilières, la SEC propose une voie réglementaire explicite pour lever des capitaux. Comme le dit l’avocat crypto Jake Chervinsky, « pas un jour trop tôt ».
Que se passe-t-il lorsque le jeton commence à être négocié ?
Il existe cependant un champ de mines potentiel. La proposition de la SEC indique que le contrat d'investissement associé à un actif cryptographique peut continuer à être transféré aux acheteurs ultérieurs dans le cadre de transactions sur le marché secondaire jusqu'à ce que l'actif cryptographique se sépare des déclarations ou promesses de l'émetteur.
En d’autres termes, si l’équipe vendant un jeton non sécurisé suggère que les investisseurs sur le marché secondaire peuvent raisonnablement s’attendre à profiter des efforts essentiels de l’équipe de direction, elle pourrait alors être soumise à un contrat d’investissement.
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Hinkes voit que cela crée un problème potentiel :
« Si une transaction d'un actif cryptographique non couvert par une sécurité entraîne le transfert du contrat d'investissement du vendeur d'actifs cryptographiques à l'acheteur d'actifs cryptographiques, il existe un risque que la vente de l'actif cryptographique soit considérée comme une transaction sur titres. »
Cela pourrait devenir un problème pour les bourses et autres plateformes de négociation.
Une nouvelle voie de collecte de fonds – mais d’anciens risques demeurent
La SEC va de l'avant avec Reg Crypto. Source : Jake Chervinsky
La possibilité que les jetons tombent dans un no man land entre sécurité et non-sécurité inquiète également Reiners. Il dit que les projets pourraient apprendre à fonctionner dans le nouveau cadre sans répondre aux préoccupations sous-jacentes en matière de protection des investisseurs :
« Une exemption d'offre publique pourrait devenir un véhicule d'arbitrage réglementaire […] Un émetteur de jetons peut satisfaire aux conditions formelles d'une vente exonérée tout en continuant à commercialiser un actif dont la valeur dépend fortement des efforts de gestion de l'émetteur.
Cela laisserait les investisseurs particuliers dans la même zone grise qu’une décennie auparavant, exposés à « des divulgations opaques, des avoirs d’initiés concentrés et une promotion agressive ».
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