Le débat sur les actions tokenisées va au-delà du consentement de l'émetteur : Bitfinex

Bitfinex Securities a fait valoir que le débat sur les actions symboliques doit faire la distinction entre les produits tiers et les titres adossés à des émetteurs, car chaque modèle donne aux investisseurs des droits différents.

Les actions tokenisées nécessitent des droits clairs des investisseurs

Jesse Knutson, responsable des opérations de Bitfinex Securities, a déclaré à crypto.news que le PDG de Robinhood, Vlad Tenev, avait « raisonné » de rejeter le veto général de l'émetteur, mais a déclaré que le débat devrait se concentrer sur ce que représente chaque jeton, qui peut l'acheter et où il peut être échangé.

Tenev a déclaré que les entreprises ne devraient pas contrôler les produits tokenisés qui ne modifient pas leurs registres d'actionnaires ni ne créent de nouvelles obligations pour eux. Ses commentaires faisaient suite aux objections de sociétés dont les noms et les cours des actions ont été utilisés dans des produits liés aux actions sans leur participation.

Knutson a déclaré que les marchés traditionnels permettent déjà à des tiers de créer des instruments liés aux titres cotés. Les certificats de dépôt non sponsorisés en sont un exemple, rendant l'idée de base d'une société non affiliée émettant un produit lié à un stock public familière aux marchés financiers.

« Le débat ne devrait pas vraiment porter sur « l'émetteur a-t-il un droit de veto ? Cela devrait être : que représente exactement le jeton et qui peut y accéder ? » » dit Knutson.

Pour les grandes entreprises publiques détenant des actions liquides, a-t-il ajouté, un produit tokenisé non sponsorisé peut être plus facile à structurer car les investisseurs ont un accès régulier aux états financiers, aux documents publics et aux prix du marché. Un fournisseur de jetons peut utiliser le titre coté comme référence ou détenir des actions pour prendre en charge le produit, en fonction de sa conception juridique.

Néanmoins, des noms de sociétés identiques peuvent se trouver derrière des instruments comportant des termes juridiques différents. Un jeton peut agir comme un titre de créance qui suit le prix d'une action, tandis qu'un autre peut représenter un intérêt bénéficiaire dans les actions détenues par un dépositaire. Un titre parrainé par l'émetteur peut placer des capitaux propres nominatifs en chaîne et conserver les droits attachés à une action ordinaire.

Les produits de Robinhood ont déjà soumis cette distinction à l'examen. En septembre, Adam Aron, PDG d'AMC Entertainment, a rejeté un jeton lié à AMC parce que la chaîne de cinéma n'avait pas approuvé ou participé à sa création.

Robinhood décrit ses jetons d'actions transférables comme des titres de créance symboliques émis par Robinhood Assets (Jersey) Limited. Les détenteurs bénéficient d'une exposition économique aux actions référencées mais ne deviennent pas actionnaires de la société et n'obtiennent pas de droits de vote contre celle-ci.

Les jetons d’entreprises privées comportent des risques supplémentaires en matière d’information

Knutson a tracé une ligne plus stricte autour des produits liés à des sociétés privées, pour lesquels les acheteurs de jetons ordinaires peuvent ne pas recevoir les informations financières disponibles pour les actionnaires existants.

« Le capital-investissement non sponsorisé est beaucoup plus compliqué en raison de l'asymétrie potentielle de l'information. Les investisseurs privés sous-jacents dans de tels scénarios auront souvent accès à des données financières et à des rapports qui ne sont généralement pas autorisés à être partagés plus largement – tandis que les investisseurs symboliques négocient uniquement sur la base des gros titres. »

Les actions privées ne bénéficient pas de la divulgation continue, des dépôts publics et de la découverte régulière des prix associés aux sociétés cotées en bourse. Selon Knutson, la création d'un jeton autour d'un tel actif peut laisser ses acheteurs avec moins d'informations que les investisseurs qui détiennent une participation directe dans l'entreprise privée.

OpenAI a soulevé une préoccupation similaire quant à la nature des produits de Robinhood en juillet 2025, lorsque la société de courtage a proposé aux clients européens éligibles une exposition symbolique liée à OpenAI et SpaceX. OpenAI a déclaré que les jetons ne constituaient pas ses capitaux propres et que la société ne s'était ni associée à Robinhood ni approuvé le produit.

Robinhood a déclaré que son exposition à OpenAI provenait d'un véhicule ad hoc détenant un intérêt économique lié à l'entreprise privée. Les acheteurs ont donc été exposés via la structure de Robinhood plutôt que par les actions émises directement par OpenAI.

Les commentaires de Knutson ne considèrent pas tous les produits tiers comme inappropriés. Au lieu de cela, son argument sépare la question de savoir si un produit peut exister des informations dont les investisseurs ont besoin pour comprendre sa structure, ses contreparties et ses limites.

Les contrôles de transfert peuvent restreindre les endroits où les jetons sont échangés

Au-delà des conditions de propriété, Knutson a déclaré que les titres tokenisés nécessitent des contrôles au niveau du protocole pour arrêter les transferts vers des marchés sanctionnés ou interdits.

« Les sociétés cotées ne veulent évidemment pas que des versions symboliques de leurs actions se retrouvent dans des juridictions sanctionnées ou interdites », a-t-il déclaré.

Un jeton peut se déplacer entre des adresses blockchain compatibles une fois les transferts activés, créant ainsi une voie de distribution différente d'un compte de courtage conventionnel. La conformité peut donc dépendre des restrictions des contrats intelligents, des listes de portefeuilles approuvés, des contrôles d'identité et des règles de rachat appliquées par l'émetteur du token.

Robinhood interdit actuellement aux Américains d'acquérir les Stock Tokens émis par son unité de Jersey. Sa documentation indique que les produits n'ont pas été enregistrés en vertu du US Securities Act et ne peuvent pas être proposés, vendus ou livrés aux États-Unis ou à des investisseurs américains.

La restriction signifie que les clients américains ne peuvent pas utiliser les jetons blockchain de Robinhood comme substitut à l'achat des actions référencées via un compte de courtage national. Les investisseurs américains restent en mesure d'acheter des actions cotées ordinaires dans le cadre des règles de propriété, de conservation et de divulgation qui régissent les marchés boursiers américains.

Un récent différend entre Robinhood et AMC a également amené la Securities and Exchange Commission à participer aux discussions. Aron a déclaré qu'AMC pourrait demander à l'agence d'examiner le jeton, bien qu'aucune action de la SEC ni aucun procès concernant le produit n'aient été annoncés à l'époque.

Knutson a également identifié la découverte des prix comme une préoccupation lorsque les jetons d'actions se négocient sur des plateformes avec une surveillance limitée du marché. Une surveillance faible peut être importante lorsqu'un jeton change de mains en dehors des heures de bourse où l'action référencée est cotée.

Les actions américaines cessent généralement d’être négociées sur leurs bourses principales à des heures fixes, tandis que les marchés blockchain peuvent fonctionner en continu. Les prix sur les plateformes décentralisées peuvent donc évoluer lorsque le marché boursier sous-jacent est fermé, notamment pendant les week-ends ou les jours fériés américains lorsque les traders ne peuvent pas immédiatement arbitrer les différences par rapport à l'action cotée.

Les modèles d'actions tokenisés offrent différentes protections

La concurrence entre émetteurs a donné naissance à plusieurs structures plutôt qu’à une norme unique pour les actions symbolisées. Coinbase, par exemple, a introduit en août des produits sur Base qui représentent des intérêts bénéficiaires dans les actions détenues en garde séparée.

L'offre initiale de Coinbase comprenait des versions tokenisées de Nvidia, Meta, Apple et Alphabet. Comme indiqué précédemment en août, Alpaca Securities achète et détient une action sous-jacente pour chaque jeton lors de l'émission, tandis qu'une société contrôlée par Coinbase sur le marché mondial d'Abu Dhabi émet officiellement les titres.

Les prospectus de Coinbase distinguent la propriété effective de l'inscription en tant que propriétaire légal sur le registre des actionnaires de la société publique. Les porteurs vérifiés peuvent soumettre des instructions de vote, bien que la capacité de l'émetteur à donner suite à ces instructions reste soumise à des limites légales, opérationnelles et temporelles.

D'autres différences s'étendent aux dividendes, aux rachats et aux réclamations en cas d'insolvabilité. Les documents de Coinbase indiquent que les dividendes sont généralement réinvestis après les frais et la retenue à la source américaine applicable, tandis que les détenteurs vérifiés peuvent demander le rachat en actions, en dollars ou en stablecoin accepté. Les jetons de Robinhood placent des réclamations contractuelles contre son émetteur de Jersey plutôt que contre la société dont les actions fournissent le prix de référence.

« Dans ce dernier cas, l'un des plus grands avantages de la tokenisation est en fait la possibilité pour les émetteurs et les investisseurs d'interagir plus directement, avec une plus grande transparence sur la propriété et potentiellement un plus grand contrôle sur le fonctionnement du titre », a déclaré Knutson à propos des produits sponsorisés par l'émetteur.

Les structures sponsorisées et tierces peuvent rester sur le marché, a-t-il ajouté, ce qui rend la conception juridique importante pour la décision d'un investisseur.

« Le marché proposera probablement les deux modèles, mais les investisseurs doivent comprendre lequel ils achètent. »