Coin Metrics a révélé que 95,2 % des revenus de Circle au deuxième trimestre provenaient de la performance de ses réserves, malgré le transfert de 32 milliards de dollars de transferts par l'USDC.
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Circle a déplacé des chiffres colossaux dans les transferts de USDCmais ses comptes racontent une autre histoire : les revenus de Circle dépendent presque entièrement des taux d’intérêt. Une analyse de la société Coin Metrics a révélé que 95,2% du chiffre d'affaires du deuxième trimestre provenait des rendements des réserves qui soutiennent le stablecoin, et non de l'activité transactionnelle que l'entreprise présente habituellement comme sa grande force.
Le volume cumulé des transferts USDC a atteint 32 000 milliards de dollars, une ampleur qui place la monnaie parmi les infrastructures de paiement les plus utilisées sur le marché de la cryptographie. Cependant, une bonne partie de ce mouvement répondrait aux mécanismes du marché intérieur – arbitrage, rééquilibrage des changes et flux entre plateformes – plutôt qu’aux paiements commerciaux ou aux envois de fonds des utilisateurs finaux.
Pourquoi les revenus de Circle dépendent des taux d'intérêt
Le modèle économique de Circle est plus simple que ne le suggère son volume d’exploitation. Chaque USDC en circulation est adossé à des réserves de liquidités et à des bons du Trésor américain à court terme. Bien que ces actifs rapportent des intérêts, l’entreprise saisit ce rendement sous forme de revenu. Avec des tarifs de référence élevés, cette source est devenue le moteur quasi exclusif de sa facturation.
Selon les résultats du deuxième trimestre publiés par Circle lui-même, le volume des transactions en chaîne de l'USDC a augmenté de 151 % sur un an pour atteindre 14 800 milliards de dollars. Les données renforcent le paradoxe : l'adoption technique progresse fortement, mais la monétisation reste ancrée dans un facteur que l'entreprise ne contrôle pas, la politique monétaire de la Réserve fédérale.
L'étude Coin Metrics, publiée dans sa newsletter State of the Network, fait la distinction entre volume brut et volume ajusté. La différence compte : une grande partie de ces 32 milliards correspond à des transferts qui ne reflètent pas une réelle utilisation économique, mais plutôt la « plomberie » du marché. C’est-à-dire l’argent qui circule entre les portefeuilles institutionnels, les teneurs de marché et les bourses pour maintenir la liquidité.
Un risque structurel en cas de baisse des taux
Concentrer les revenus sur les performances des réservations expose Circle à un scénario inconfortable. Si la Réserve fédérale baissait ses taux d'intérêt dans les prochains trimestres, la marge qui supporte actuellement plus de 95 % de son chiffre d'affaires serait directement comprimée, sans que la croissance du volume de l'USDC ne compense nécessairement cette baisse.
Cette vulnérabilité n’est pas propre à Circle. Le secteur des stablecoins adossés au dollar repose sur les mêmes mécanismes, et c’est pourquoi plusieurs entités traditionnelles étudient l’entrée sur le segment. Un groupe de grandes banques explore déjà ce terrain : BofA, Citi et Goldman Sachs font partie des 21 banques qui préparent un dollar stablecoin, qui anticipe une concurrence plus intense pour les mêmes réserves et les mêmes rendements.
Pour Circle, le défi consiste à diversifier ses sources de revenus avant que le cycle des taux ne change de direction. L'entreprise vise de nouveaux secteurs d'activité liés à son infrastructure, avec des commissions pour des services et des produits qui ne dépendent pas exclusivement du rendement des bons du Trésor.
Arc et l'engagement envers sa propre infrastructure
Une partie de cette stratégie repose sur Arcle réseau blockchain que Circle développe avec l'USDC comme actif natif pour le paiement des commissions. La société a annoncé sa cohorte fondatrice de validateurs et d'intégrations avant le lancement du réseau principal public, prévu pour le 16 septembre. Avec son propre système de gaz et de commissions, Arc cherche à générer de véritables revenus transactionnels, distincts des performances de réservation.
L’objectif sous-jacent est de transformer l’énorme volume qui circule déjà dans l’USDC en une source de revenus récurrents et moins sensible aux décisions de la Fed. Si Arc parvient à capter ne serait-ce qu'une fraction de ces flux sous forme de commissions, Circle pourrait réduire sa dépendance aux taux d'intérêt et équilibrer un bilan qui semble aujourd'hui brillant en termes d'activité mais fragile en termes de structure de revenus.
L'instantané laissé par les chiffres du trimestre résume le dilemme de l'industrie du stablecoin : le produit fonctionne et est utilisé à grande échelle, mais sa rentabilité repose toujours sur un pilier qui peut s'affaiblir dès que l'argent cesse de rapporter autant qu'aujourd'hui.