Ethereum, la blockchain sur laquelle se construit une grande partie de la nouvelle économie numérique, connaît des moments contradictoires. Alors que l’ETH s’échange à 1 721 $ à la clôture de cette édition, bien loin des presque 5 000 qu’il avait atteint en août 2025, une bonne partie de ce qui devrait justifier ces valorisations se produit déjà sur le réseau Ethereum.
Les Stablecoins sont devenus l’une des innovations financières les plus réussies nées sur Internet. La tokenisation des actifs n’est plus une conversation réservée aux laboratoires d’innovation et fait son chemin dans les conseils d’administration des banques et des gestionnaires d’actifs. L’argent, les obligations, les fonds et les dépôts commencent à être représentés dans des enregistrements numériques partagés. Même les régulateurs semblent avoir supposé que ces infrastructures ne constituaient plus une hypothèse pour l'avenir.
La valorisation de l’actif Ethereum
La question n’est donc pas de savoir si Ethereum a tenu ses promesses. La vraie question est de savoir pourquoi une technologie qui semble se rapprocher de plus en plus des objectifs qu’elle s’est fixés convainc de moins en moins les marchés ? Pourquoi une infrastructure qui continue de gagner en pertinence institutionnelle, d’élargir ses cas d’utilisation et d’attirer davantage d’activité économique ne parvient-elle pas à transférer cet élan à la valorisation de son actif ?
Le prix de l’Ethereum chute, mais les investisseurs détiennent plus d’ETH que jamais
Pendant des années, l’écosystème blockchain reposait sur une idée relativement simple. Si Ethereum parvenait à devenir l’infrastructure financière d’Internet, la valeur de l’ETH augmenterait presque automatiquement. L’adoption générerait une demande. La demande produirait des pénuries. Et la pénurie finirait par se traduire par une appréciation soutenue de l’actif. C’était un récit puissant car il offrait une relation directe entre le succès du réseau et le succès de ceux qui possédaient son jeton.
Cependant, l’évolution de l’économie numérique semble révéler que les infrastructures les plus performantes restent rarement sous le feu des projecteurs. Leur triomphe consiste justement à s’intégrer au quotidien jusqu’à devenir invisibles. Personne ne pense aux protocoles qui permettent un appel vidéo. Personne ne se demande quelle architecture prend en charge l’envoi d’un email d’un continent à un autre. Personne non plus n’ouvre une page Web réfléchissant aux systèmes qui rendent son fonctionnement possible.
L'expansion des couches 2
Les infrastructures triomphent lorsqu’elles cessent d’être protagonistes. En fait, son succès consiste précisément à disparaître du débat public. Personne ne pense au réseau électrique lorsqu’il allume la lumière, ni aux protocoles Internet lorsqu’il envoie un e-mail. L’infrastructure remplit sa fonction lorsqu’elle cesse d’être perçue comme une innovation et devient partie intégrante du paysage.
Peut-être qu’Ethereum entre dans cette phase. Paradoxalement, plus elle se consolide en tant qu’infrastructure de l’économie numérique, plus des doutes surgissent quant à la valeur économique de son propre actif. L’expansion des couches deux, conçues pour réduire les coûts et augmenter la capacité de traitement, a renforcé cette incertitude. L’activité économique croît, le nombre d’utilisateurs augmente et les cas d’usage se multiplient, mais il est de plus en plus difficile d’identifier où se concentre la valeur générée par cette croissance.
L'architecture même d'Ethereum semble refléter cette contradiction. Pour gagner en efficacité, le réseau répartit une partie de l'activité vers des sous-réseaux spécialisés. Pour être plus accessible, réduire les coûts d’usage et faciliter l’adoption, essayez de faire disparaître la complexité technologique de l’expérience utilisateur. Mais plus l’infrastructure devient invisible, plus la relation entre son utilisation et la valorisation de son actif d’origine semble diffuse.
La relation entre générer de la valeur et la capturer
Ce n’est pas un phénomène exclusif aux blockchains. L’histoire économique nous montre que les grandes infrastructures captent rarement automatiquement toute la valeur qu’elles génèrent. Les chemins de fer ont transformé les continents, mais une grande partie de la richesse a fini par être concentrée dans les industries qui se développaient autour d’eux.
Internet a transformé l’économie mondiale, mais la majeure partie de la richesse générée par cette transformation n’a pas été concentrée dans les protocoles qui ont rendu le réseau possible. Ce sont des entreprises comme Google qui ont capté la valeur dérivée des recherches, Amazon celle du commerce électronique ou Meta celle des relations sociales numérisées.
L’infrastructure était essentielle, mais la richesse était répartie entre les couches construites sur celle-ci. Ethereum pourrait être confronté à quelque chose de similaire. Plus il est consolidé en tant qu’infrastructure de l’économie numérique, plus il devient pertinent pour le système et plus la question devient complexe de savoir quelle part de la valeur économique de tout ce qui s’y passe appartient réellement à l’ETH.
Il n’y a pas toujours de relation directe entre générer de la valeur et la capturer. Une ville peut devenir riche sans que tous ses habitants le deviennent en même temps. Une infrastructure peut devenir un élément essentiel de l’économie sans que ceux qui y ont investi participent proportionnellement aux bénéfices qu’elle produit. Ethereum semble être devenu l’un des exemples les plus récents de cette tension. L'utilité du réseau n'est plus remise en question. Ce que le marché tente de déchiffrer, c’est comment cette utilité se transforme en valeur économique et qui finit par se l’approprier.
Ethereum comme plateforme de référence
La question revêt une importance particulière car peu d’infrastructures numériques ont réussi à se placer au centre d’autant de transformations simultanément. Les Stablecoins, qui se sont imposés comme l’un des ponts les plus efficaces entre la finance traditionnelle et l’univers blockchain, continuent de trouver l’un de leurs principaux espaces d’exploitation dans Ethereum.
La tokenisation des actifs, qui occupait il y a quelques années encore le territoire des promesses et des projets pilotes, commence à s’inscrire à l’agenda des banques, des managers et des grandes institutions financières. À cela s’ajoute un écosystème de plus en plus large d’applications liées à l’identité numérique, aux registres décentralisés, aux marchés financiers programmables et aux nouvelles formes de coordination économique qui continuent d’utiliser Ethereum comme laboratoire et plateforme de référence.
Le paradoxe se pose là. Plus le rôle d'Ethereum dans la construction de cette nouvelle infrastructure financière semble évident, plus la discussion s'intensifie sur la relation entre la croissance du réseau et la valeur de son actif natif. Car à mesure que l’activité augmente et que les cas d’utilisation se multiplient, le marché continue de se demander : quelle part de cet avenir appartient réellement à l’ETH ?
Trop tôt pour savoir ce qui va se passer
Pendant une grande partie de l’histoire économique moderne, nous avons appris à identifier la valeur et la propriété. Si une entreprise se développe, ses actionnaires en profitent. Si une propriété prend de la valeur, son propriétaire gagne. Ethereum introduit une relation moins évidente. Le réseau peut s’étendre, l’activité se multiplier et l’infrastructure se consolider sans qu’il soit immédiatement évident dans quelle mesure ce processus finit par se refléter dans le prix de son actif natif.
Le marché sous-évalue peut-être Ethereum. Vous vous attendez peut-être également à un nouveau mode de distribution de la valeur au sein de l’économie blockchain. Une manière dont l'utilité d'un réseau et la revalorisation de ses actifs n'entretiennent pas une relation aussi directe que beaucoup l'imaginaient au cours des premières années du secteur. Il est encore trop tôt pour savoir laquelle de ces interprétations prévaudra.
Ce qui semble évident, c’est qu’Ethereum ne mise plus sur une technologie expérimentale. La technologie a déjà démontré sa capacité à attirer des utilisateurs, à développer des marchés et à générer une activité économique. La problématique a changé. La question se pose désormais de savoir qui capte la valeur générée par une infrastructure lorsque cette infrastructure commence à ressembler à Internet : une couche fondamentale sur laquelle tout fonctionne, mais dont l'importance devient si quotidienne qu'elle n'est plus perçue.
Le paradoxe d’Ethereum réside peut-être dans le fait qu’il a atteint une grande pertinence économique et institutionnelle, alors même que le marché commence à s’interroger sur la manière dont cette pertinence doit être valorisée. L'ETH est-il un enjeu dans l'avenir d'Ethereum ou simplement le carburant qui permet au réseau de fonctionner ?
S’il ne s’agit que de carburant, Ethereum peut continuer à croître, attirant des utilisateurs, des pièces stables et des actifs tokenisés sans que son prix n’augmente dans la même proportion. Mais si le marché finit par considérer l’ETH comme un moyen de participer économiquement à l’infrastructure financière en construction sur le réseau, alors l’histoire pourrait être différente.