Nous parlons des perspectives de Bitcoin avec Chris Beamish : analyste chez Glassnode. La situation actuelle est sans précédent.
EXCLUSIVITÉ CRIPTOVALUTA.IT® : Bitcoin connaît un marché baissier complètement différent des cycles précédents. L’entrée des investisseurs institutionnels en 2024, favorisée par le lancement des premiers ETF spot aux Etats-Unis, a modifié significativement la composition des opérateurs exposés au BTC, avec des conséquences directes sur la structure du marché, les flux de capitaux et la dynamique de gestion des risques.
Certains soutiennent que les ETF ont changé le Bitcoin pour toujours, le transformant en un actif de plus en plus influencé par les décisions de la finance traditionnelle. D’autres soulignent comment l’effondrement du 10 octobre 2025 a ramené Bitcoin à s’aligner sur la dynamique des marchés à risque, remettant en question la thèse très discutée de l’or numérique.
Des sujets complexes, que nous avons abordés sans sensationnalisme et avec une approche strictement analytique avec Chris Beamish, analyste de la société de recherche en chaîne Glassnode, dans cette interview exclusive de Criptocurrency.it.
Le marché baissier du Bitcoin selon Glassnode
Crypto-monnaie.it®: Ce marché baissier semble structurellement différent des cycles précédents. Qu’est-ce qui a fondamentalement changé sur le marché du Bitcoin ?
Chris Beamish: Deux changements structurels définissent ce cycle, et ils sont liés l'un à l'autre.
La première concerne l’endroit où l’offre s’est accumulée. Les ETF au comptant et les programmes de trésorerie d'entreprise ont englouti d'énormes quantités de bitcoins comprises entre 78 000 et 126 000 dollars, des niveaux de prix qui n'existaient tout simplement pas en 2018 ou 2022. Cela a poussé le coût d'achat moyen du marché à des niveaux auxquels aucun marché baissier précédent n'a jamais été confronté. La zone comprise entre 78 000 et 82 000 dollars qui s'est formée lors du rallye de mai n'était pas une simple euphorie spéculative. Il s’agissait d’achats institutionnels à des prix institutionnels.
Le deuxième changement concerne le comportement de cette offre en période de stress. La capitulation des détaillants a tendance à être rapide : appels de marge, panique, épuisement, fin. Les ventes institutionnelles sont en revanche plus méthodiques. Les limites de risque sont activées, les positions sont progressivement réduites et la pression vendeuse persiste sans la purge soudaine qui a historiquement effacé le marché et marqué les plus bas du cycle.
C'est ce qui ressort des données AVIV : un z-score de -1,06, profondément en territoire discount par rapport au True Market Mean cyclique, mais avec une intensité de vente loin des niveaux observés en 2022. Le drawdown est d'environ 52% par rapport à l'ATH d'environ 126 000 $. Plus contenu que n’importe quel marché baissier précédent, mais aussi plus lent et plus épuisant. Cette combinaison est l’empreinte typique de la présence institutionnelle.
Crypto-monnaie.it®: Comment interprétez-vous la récente décorrélation du Bitcoin par rapport aux actions américaines ? Le krach du 10 octobre 2025 a-t-il joué un rôle déterminant dans ce découplage ?
Chris Beamish: La décorrélation était réelle, tant qu'elle durait. Pendant une grande partie de 2024 et au début de 2025, BTC a suivi sa propre logique de marché – le récit des entrées d’ETF et les arguments en faveur du Bitcoin comme alternative à l’or – en restant relativement isolé de la dynamique du dollar et des taux d’intérêt qui avaient déterminé le prix en 2022-2023. Pour un actif présentant ce profil de risque, il s’agit d’une situation rare.
Le 10 octobre 2025 a mis un terme à cela. Lorsque le marché est entré dans une véritable phase d’aversion au risque, le BTC n’a pas conservé son rôle d’actif décorrélé : il a chuté avec tout le reste. La relation observée en 2022-2023 entre la force du dollar et les actifs spéculatifs a rapidement recommencé à se manifester, et continue de le faire aujourd’hui.
L'indice du dollar (DXY) est à 100,01, le rendement du Trésor américain à 10 ans est à 4,53 % et le rendement du Trésor américain à 2 ans est à 4,14 %. Cette configuration a comprimé les primes de risque spéculatives au cours de tous les récents cycles de resserrement monétaire, et rien ne prouve que Bitcoin soit traité différemment cette fois-ci.
Coinbase Premium est resté négatif tout au long de la vente. La demande institutionnelle américaine, qui avait soutenu le discours haussier, s’est effondrée avec lui. La décorrélation était cyclique et non structurelle. Cela a fonctionné jusqu'à ce qu'il soit mis à l'épreuve.
Crypto-monnaie.it®: Ce cycle, l'offre perdante a dépassé 50 % – un seuil qui a historiquement signalé d'éventuels creux du marché – mais le retrait de l'ATH reste plus faible que lors des cycles précédents. Comment expliquez-vous cette divergence ?
Chris Beamish: La réponse est le coût moyen d’achat, et elle est moins paradoxale qu’il n’y paraît. Nos données montrent qu'environ 10,47 millions de BTC ont subi une perte non réalisée entre le 5 et le 6 juin, ce qui représente environ 53 % de l'offre en circulation. Historiquement, une valeur similaire est apparue à proximité des plus bas du cycle. Cependant, la baisse de l'ATH vers le bas est d'environ 52 %, bien loin des plus de 80 % observés lors des précédents marchés baissiers. Comment ces deux conditions peuvent-elles cohabiter ?
Les bitcoins qui alimentent ces données ont été achetés à des prix que les investisseurs en 2018 et 2022 n’ont jamais vus. Les investisseurs en ETF et les trésoreries d’entreprises ont accumulé massivement entre 78 000 et 126 000 dollars. Au cours des cycles précédents, l’offre était concentrée beaucoup plus bas, de sorte que même une baisse de 50 % laissait la majeure partie du marché toujours bénéficiaire.
Dans ce cycle, le point de départ était beaucoup plus élevé, ce qui signifie qu'une part plus importante des investisseurs se retrouve en perte même avec un retrait relativement faible. C'est une question mathématique, pas une anomalie.
Ensuite, il y a un autre aspect important : les détenteurs à long terme (c'est-à-dire les pièces bloquées depuis plus de 155 jours) sont toujours largement rentables. Le chiffre de 53% concerne presque exclusivement les détenteurs à court terme, c'est-à-dire ceux qui ont acheté lors du rallye de 2025.
Cette distinction est importante. Nous assistons à une concentration des tensions sur une cohorte spécifique d’investisseurs, et non à une capitulation totale du marché.
Crypto-monnaie.it®: Les détenteurs à court terme se retrouvent lourdement perdus, ce qui signale un niveau de stress élevé. Quelle est la probabilité d’un transfert significatif de propriété de BTC à ces niveaux ?
Chris Beamish: Le mouvement s'opère déjà en marge du marché. La vraie question est de savoir si elle sera capable de se réaliser de manière ordonnée. Les indicateurs de stress sont graves à tous égards. Plus de 95 % des titulaires à court terme subissent une perte non réalisée. Un STH-MVRV de 0,83 signifie que les acheteurs récents subissent en moyenne une perte de 17 %.
Une situation suffisamment douloureuse pour pousser certains à vendre, mais pas encore assez pour convaincre tout le monde de capituler. Le z-score du STH-SOPR a atteint un minimum de -1,86 au cours des deux dernières semaines, se rapprochant du seuil de -2,0 qui marquait historiquement l'achèvement de la capitulation, mais sans l'atteindre. Les pertes réalisées quotidiennement ont atteint un sommet proche de 1,35 milliard de dollars. Une vraie douleur, qui produit de vraies ventes.
Il existe cependant une différence entre une capitulation en cours et une capitulation achevée. L’épuisement final – le moment où même les investisseurs récents les plus disciplinés abandonnent et acceptent la perte – n’est pas encore arrivé. Le STH-SOPR signale une détresse, pas une résolution.
Avec une valeur AVIV de 0,80 (z-score -1,06), le marché se négocie avec une décote significative par rapport à sa moyenne cyclique. Historiquement, ces niveaux ont attiré l’accumulation d’investisseurs axés sur la valeur. La rapidité avec laquelle cette demande pourra absorber l’offre des détenteurs déficitaires déterminera si ce processus se terminera par un transfert ordonné ou par quelque chose de plus chaotique.
Crypto-monnaie.it®: Comment les investisseurs se positionnent-ils sur le marché des options ? Existe-t-il encore une demande de protection contre les baisses ?
Chris Beamish: Le positionnement défensif reste élevé, même s'il a diminué par rapport aux niveaux de panique culminants. L'asymétrie de 25 delta a culminé à environ 21,5 % tandis que le spot approchait les 60 000 $, soit près du double du niveau de base d'avant la vente, qui était d'environ 11 %. Il est depuis retombé à environ 13,5%, ce qui peut sembler une amélioration, mais il reste clairement en territoire privilégié par les put. Même le long de la courbe, la situation est similaire : la durée à 3 mois est proche de 18%, la durée à 6 mois est d'environ 14%. Les puts restent chers sur toutes les maturités.
Le ratio put/call d'intérêt ouvert est resté entre 0,61 et 0,71 tout au long de la vente, les put représentant environ 36 % des primes lors de la dernière séance. La volatilité implicite des ATM à 1 mois est passée d'environ 34 % à 44 %, tandis que la volatilité réalisée a atteint 39 %, laissant aux concessionnaires une prime de risque importante.
La structure gamma ajoute des distorsions supplémentaires. Le principal cluster gamma négatif se situe à 65 000 $, légèrement au-dessus du prix actuel (~ 63 500 $). En dessous de ce niveau, les flux de couverture des courtiers amplifient les mouvements baissiers et réduisent mécaniquement la capacité de rebond. La fourchette positive se concentre entre 76 000 et 82 000 dollars.
En pratique, le marché des options est structuré pour rendre les mouvements à la baisse plus faciles que les mouvements à la hausse, au moins jusqu'à ce que le prix parvienne à dépasser de manière décisive la zone des 65 000 $. L’écart s’est réduit par rapport aux extrêmes, mais le contexte global du marché n’a pas changé.
Crypto-monnaie.it®: De quoi Bitcoin a-t-il besoin pour revenir sur le marché haussier – à la fois d’un point de vue macro/géopolitique et des données en chaîne ?
Chris Beamish: La première contrainte est macroéconomique et est assez claire, même si le timing ne l'est pas. Le dollar (DXY) devrait chuter de manière convaincante en dessous de 99, tandis que le rendement du Trésor à 10 ans devrait se comprimer vers 4,2 %. Nous sommes actuellement à respectivement 100,01 et 4,53%. Un changement de position de la Fed, ou des événements géopolitiques qui réduisent la demande de dollars comme valeur refuge, pourraient déclencher ce mouvement. Mais ce n’est pas le cas de base pour le moment.
Sur le front de la chaîne, les conditions commencent à se former mais ne sont pas encore réunies. La capitulation des détenteurs à court terme n'est pas encore terminée : le STH-SOPR a touché un plus bas à -1,86, mais n'a pas atteint le seuil de -2,0 qui marque historiquement la fin de la liquidation. Nous avons donc besoin d’une dernière phase de pression, au cours de laquelle même les derniers acheteurs récents finissent par céder.
Il faut aussi une réactivation à grande échelle de la demande : retour des flux vers les ETF, reprise des achats des trésors des entreprises et retour de la prime positive de Coinbase. Cette chaîne avait dépassé les 500 millions de dollars par jour entre avril et mai, mais aujourd'hui, ils sont quasiment nuls.
Enfin, le prix doit retrouver et maintenir de manière stable la zone des 65 000 $, un niveau clé où se situe une forte barrière de range. Ce n’est qu’au-delà de ce niveau que la structure des produits dérivés passerait du frein au support.
En résumé, la situation est meilleure que ne le suggère l’évolution des prix : les valorisations cycliques sont intégrées dans les cours, l’effet de levier a été largement éliminé et les détenteurs à long terme ne rapportent pas de manière significative. Ce qui manque, c'est la question. Jusqu'à son retour, le fond final n'a pas encore été marqué.