TLDR :
- La stratégie détient 844 000 Bitcoins financés par 7 milliards de dollars de dette convertible arrivant à échéance entre 2028 et 2030.
- Bitmine détient 4,5 % de l'offre totale d'Ether, financée par des capitaux propres et des actions privilégiées perpétuelles.
- La stratégie est confrontée à un mur de refinancement à l'échéance ; Bitmine n'a pas de date d'échéance ni de principal dû.
- La seule pression de Bitmine est économique et non contractuelle, faisant des ventes forcées d'Ether un choix et non un déclencheur.
Strategy et Bitmine utilisent tous deux des sociétés publiques pour accumuler des actifs cryptographiques à grande échelle. Les deux sociétés suivent un modèle popularisé par Michael Saylor, traitant leurs actions comme des jeux à effet de levier sur un seul actif numérique.
Cependant, la manière dont chaque entreprise finance ses participations crée une différence structurelle marquée. Cette différence détermine lequel d’entre eux court le plus grand risque d’être contraint de vendre.
Comment chaque entreprise a financé ses avoirs cryptographiques
Strategy détient environ 844 000 Bitcoins, financés en grande partie par une dette convertible totalisant environ 7 milliards de dollars. Les échéances de cette dette s'étendent de 2028 à 2030. La dette n'étant pas garantie, il n'y a pas de garantie ni d'appel de marge si les prix du Bitcoin chutent fortement.
Cela dit, la dette non garantie arrive toujours à échéance. Si les actions de Strategy se négocient en dessous du prix de conversion à l'échéance de ces obligations, la société doit rembourser en espèces.
La source la plus directe de cet argent serait la vente de Bitcoin. Comme l'a noté l'analyste crypto VirtualBacon, « ce n'est pas un appel de marge. C'est un mur de refinancement, et il arrive selon un calendrier ».
Bitmine a adopté une approche complètement différente. La société a acquis environ 5,4 millions d'Ether, ce qui représente environ 4,5 % de l'ensemble de l'offre, presque entièrement par le biais d'un financement par actions.
Sa plus récente augmentation de capital impliquait des actions privilégiées perpétuelles d'une valeur d'environ 274 millions de dollars, offrant un rendement annuel de 9,5 % payé chaque semaine à partir des revenus de mise en jeu.
Le mot « perpétuel » est ici central. Les actions privilégiées perpétuelles ne comportent aucune date d’échéance ni aucune obligation de remboursement du principal.
Cette structure supprime à la fois la dette et le délai de refinancement qui pourraient pousser une entreprise à vendre ses participations.
La différence structurelle entre les deux modèles
La liste de contrôle sur le risque de vente forcée est claire. Aucune des deux sociétés ne fait face à un appel de marge, car les deux structures ne sont pas garanties.
Cependant, Strategy est confronté à une potentielle vente forcée à l’échéance, contrairement à Bitmine, simplement parce que Bitmine n’a pas de date d’échéance attachée à son passif.
La seule pression réaliste de Bitmine est économique plutôt que contractuelle. Si les prix de l’Ether restent bas pendant une période prolongée, les paiements de dividendes privilégiés pourraient éventuellement dépasser les revenus de mise. Même dans ce cas, la société pourrait sauter un dividende ou puiser dans ses réserves de liquidités plutôt que de vendre purement et simplement Ether.
VirtualBacon l'a résumé clairement : « vendre serait un choix, pas un déclencheur ». Cette distinction sépare un risque structuré d’un risque opérationnel. La stratégie doit respecter un calendrier de remboursement fixe. Bitmine, en revanche, n’est pas confronté à un tel délai.
La stratégie présente un avantage significatif en termes d’expérience et d’échelle. Sa position Bitcoin éclipse la pile Ether de Bitmine en termes de valeur marchande.
Cependant, sur la question étroite du risque structurel de vente forcée, le modèle de financement de Bitmine est de conception plus conservatrice, supprimant la pression liée à l'échéance que la stratégie exerce encore à la fin des années 2020.