Le prix du Bitcoin est au point mort et Arthur Hayes affirme que la stratégie en paie le prix

Le problème des primes

Pendant des années, Strategy Inc. (Nasdaq : MSTR) s'est négocié comme un pari à effet de levier sur le prix du Bitcoin, commandant souvent le double ou le triple de la valeur des pièces figurant dans son bilan. Cet écart, connu sous le nom de valeur marchande par rapport à la valeur liquidative (mNAV), permet à l’entreprise de vendre de nouvelles actions, d’acheter plus de bitcoins et de répéter le cycle.

Dans une récente apparition sur le podcast Unchained de Laura Shin, Hayes a fait valoir que le cycle s'essouffle maintenant que la croissance des prix du Bitcoin a ralenti plutôt que s'est inversée. Il a souligné que Bitcoin n’a pas besoin de chuter pour que le modèle de Strategy se brise. Il faut juste que ça arrête d'accélérer.

Bitcoin a brièvement dépassé les 81 000 $ le 25 août avant de revenir vers le sommet des 70 000 $, une sorte de travail latéral qui, selon Hayes, punit la structure de Strategy. Avec le mNAV d'entreprise du titre compressé à environ 1,01x et ses mesures de base et diluées se situant à près de 0,73x et 0,74x au 27 août, Strategy se négocie désormais à proximité de la valeur brute des 840 447 BTC dans ses livres. Cela ne laisse presque plus de prime pour financer un autre cycle d’achat.

Trois choix, aucun bon

Hayes affirme que la diminution de la prime laisse à Saylor trois leviers, et chacun entraîne un coût. Il a présenté les scénarios suivants :

• La stratégie peut émettre de nouvelles actions, mais le faire sans une prime saine dilue les détenteurs existants au lieu de les récompenser.
• Il peut vendre purement et simplement du Bitcoin, ce qui va à l'encontre de l'identité de « ne jamais vendre » qui a construit la popularité du titre.
• Il peut réduire les dividendes sur ses actions privilégiées, mettant ainsi en péril la confiance des investisseurs axés sur le revenu qui ont acheté pour le rendement plutôt que pour l’exposition au bitcoin.

Cette tension est bien réelle étant donné que Bitcoin.com News a rapporté en mai que Strategy détenait 818 334 BTC à un coût moyen de 75 537 $ chacun, contre environ 1,5 milliard de dollars par an d'obligations combinées sur deux instruments d'actions privilégiées : STRK, payant 8 %, et STRC, payant entre 10 % et 11,5 %.

Au rythme où ces dividendes circulaient en mai, la société disposait d'environ 18 mois de couverture avant d'avoir besoin d'une nouvelle source de financement. Saylor a déclaré à l’époque que la société « vendrait probablement du bitcoin pour payer un dividende juste pour inoculer le marché », une phrase que Hayes s’est depuis moquée, accusant Saylor de jouer des « tours d’esprit Jedi » avec les investisseurs sur la portée de ces ventes.

L’argument plus large de Hayes n’est pas que la stratégie s’effondre du jour au lendemain, mais que la raison d’être initiale de l’action, permettant aux investisseurs de payer un supplément pour une exposition au bitcoin financée par des actions, cesse d’avoir de sens une fois que le prix du bitcoin évolue latéralement au lieu de s’accumuler à la hausse.

Il a déclaré aux investisseurs que quiconque souhaite s'exposer au bitcoin via un compte de courtage peut simplement acheter un fonds négocié en bourse (ETF) au comptant, sans payer pour l'effet de levier de la stratégie ni supporter son excédent de dividendes.

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