Points clés à retenir
- Farside affirme que le mécanisme de prix de 100 $ du STRC pourrait s'affaiblir si Strategy augmente les coupons.
- La stratégie prévoit des rachats, une réserve en dollars et d'éventuelles ventes de BTC pour gérer les risques.
- STRC s'est échangé à près de 75 $ avant de rebondir, Farside appelant à des rachats ou à un passage vers le SOFR.
La stratégie modifie la stratégie Bitcoin alors que Farside remet en question le modèle de support des prix STRC
La décision de Strategy de créer un cadre de capital de crédit numérique a approfondi l'examen de l'un de ses outils de financement les plus complexes : le STRC.
Farside Investors, un conseiller en investissement britannique, affirme que le mécanisme de stabilité des prix du STRC est fondamentalement instable. Le produit était en grande partie émis autour de 100 $, avec un mécanisme destiné à ramener le prix du marché vers ce niveau.
En théorie, si STRC se négocie en dessous de 100 $, Strategy peut augmenter le dividende pour soutenir le prix. Si le titre se négocie au-dessus de 100 $, la société peut réduire le dividende. Farside dit que cette structure crée une boucle de rétroaction dangereuse. Si les investisseurs s'inquiètent davantage du risque de crédit de la stratégie, le STRC pourrait chuter. Augmenter le dividende pour soutenir le prix pourrait alors accroître la pression sur les liquidités et affaiblir davantage la confiance.
La société note également que le coupon est discrétionnaire et non automatique. Cela donne de la flexibilité à la stratégie, mais cela crée également de l'incertitude pour les investisseurs qui tentent d'évaluer le titre.
La flexibilité des coupons crée un écart de valorisation
Farside a déclaré emprunter à 11,5% pour acheter bitcoin semble peu attrayant sur le plan financier de base. Même si bitcoin Si l’action se comporte bien à long terme, il se peut qu’elle n’augmente pas assez régulièrement pour couvrir ce coût sans forcer la vente d’actifs en période de faiblesse des marchés.
L’analyse révèle une forte division des valorisations. Si les investisseurs supposent que STRC continue de verser un dividende intégral de 11,5 %, le calculateur de Farside évalue l'instrument à environ 144 $ en utilisant un taux d'actualisation de 8 %.
Mais le STRC n’est pas une obligation à taux fixe. Strategy a le droit de baisser le coupon de 25 points de base chaque mois, potentiellement jusqu'au Secured Overnight Financing Rate (SOFR), que Farside cite à environ 3,6 %. Dans cette hypothèse, l'instrument est évalué à environ 55 $.
Cet écart explique pourquoi le STRC est difficile à évaluer. Il n'a pas été émis à 55 ou 144 dollars, mais à environ 100 dollars, ce qui signifie que les investisseurs ont effectivement cru à l'incertitude quant à la future politique de coupons et à la crédibilité du mécanisme de stabilité des prix.
STRC s'est récemment négocié autour de 75 $, soit environ 25 % en dessous de son prix cible, avant de rebondir à 86 $. Farside a déclaré que cela suggère que le mécanisme de stabilité est déjà en panne, ou du moins ne fonctionne plus comme les investisseurs auraient pu l'espérer.
La stratégie passe d’acheteur à gestionnaire
La critique intervient alors que la stratégie adopte un cadre de capital plus large. La société prévoit de constituer une réserve en dollars américains, d'augmenter le dividende du STRC à 12 %, de racheter des titres privilégiés à rabais et d'autoriser bitcoin ventes pour aider à financer les dividendes et les réserves.
Cela marque un changement notable. Pendant des années, Strategy a émis des actions avec une prime par rapport à son bitcoin avoirs et a utilisé le produit pour acheter plus BTC. Le titre se négociant désormais plus près de la valeur de ses avoirs, cette machine est moins efficace.
Andrei Grachev, associé directeur de DWF Labs, a déclaré que l'entreprise n'était plus simplement une entreprise à sens unique. bitcoin acheteur. Il a décrit le changement comme un changement géré plutôt que comme une vente de feu, mais comme un changement qui transforme la plus grande source de demande de bitcoins des entreprises en un vendeur potentiel. Il a commenté :
La stratégie, c'est faire quelque chose avec le bitcoin : le faire passer d'une réserve que vous détenez simplement et que vous ne touchez jamais à une réserve que vous gérez activement, vendez, rachetez et financez lorsqu'elle sert le bilan. L'actif reste central ; la discipline qui l’entoure change complètement.
Farside voit deux solutions probables à long terme : racheter le STRC ou abandonner le mécanisme de stabilité des prix et déplacer le coupon vers le SOFR. Ne rien faire est peut-être plus facile à court terme, mais l'entreprise affirme que cela ne fait que retarder le problème.
Pour les sociétés de trésorerie Bitcoin, le message est clair. Le marché passe de l’accumulation à tout prix à la discipline du bilan, à la gestion des liquidités et à la confiance des investisseurs.